乘用车板块三季度环比改善，盈利水平回升，年底产销有望在去年低基数下转正。建议关注竞争力及市场表现强、估值较合理的龙头企业：广汽集团（H）、长城汽车、吉利汽车。

　　乘联会发布2019年11月乘用车销量数据；11月狭义乘用车批发销量为204.3万辆，同比下降4.6%，环比增长7.3%；狭义乘用车零售销量为193.7万辆，同比下降4.1%，环比上升5.1%；新能源乘用车批发销量7.8万辆，同比下降42%，环比增长15%。

　　1-11月，狭义乘用车累计批发销量1895.0万辆，同比下降10.1%；狭义乘用车累计零售销量1856.3万辆，同比下降7.9%；新能源乘用车累计批发销量93万辆，同比增长12.0%。

　　销售：季节性回暖效应不强，自主品牌向头部集中，年底销量有望转正11月狭义乘用车零售销量同比-4.1%，环比上升5.1%，需求边际上有一定的恢复，但在往年季节性回暖的11-12月，同比在去年低基数基础上仍为负，环比2015年以来仅高于去年，表明购车换车需求仍较弱。此外必选消费涨价（10月CPI3.8%创新高）、房地产销售回暖等因素挤压汽车可选消费，季节性销量回暖不及预期。从行业看，乘用车公司三季度营收、利润分别环比增长10.5%和1%，盈利能力有所改善。在去年年底低基数、今年春节较早提振年底购车需求等因素影响下，销量有望同比转正，累计降幅收窄。

　　分品牌看，豪华品牌同比增长19%，合资品牌-4%，自主品牌-9%；车型看，轿车零售同比下降10%，SUV同比增长3%。消费分化趋势延续，豪华车维持高增速。合资品牌中日系车同比增长9%表现仍较强，德系大众SUV新款支持销量。自主品牌在推出多款产品力较强的新款和改款后，同比降幅比上月下降3pct，但销量偏弱、车企趋向分化的趋势不变，头部企业11月吉利、上汽乘用车销量同比增长1%和0.8%，吉利已连续两个月同比增速转正，而中小企业逐渐被淘汰。

　　生产：产量小幅转正，提货谨慎库存仍上升，销售压力较大11月产量同比增长1.5%，16个月以来首次转正，环比增长11.1%；批发销量同比-4%，环比增长7%；10月库存预警指数62.5%，环比上升0.1pct，同比下降12.6pct；厂家库存较10月增加7万台，渠道库存增加6万台。反映了车企在国六车型逐步上市后产量小幅提升，但经销商提车谨慎，体现在批发数据比往年较弱，同时由于需求仍较弱，渠道库存和厂家库存都有所上升，销售压力较大。

　　新能源车：明年补贴降幅小抢装动力弱，销量承压，看好长期增长11月新能源乘用车批发7.8万辆，同比-42%，环比增长15%，反映了自发需求不强、运营需求放缓的情况。前年和去年最后两个月销量分别占全年的32%和29%，抢装效应显著，但明年补贴退坡幅度比近两年小，今年年底抢装动力小于往年，预计全年新能源乘用车销量中枢在110万辆区间。但在营运端中长期需求、自发需求初现、大众MEB、特斯拉加速国内布局及双积分比例递增、限牌限行路权等因素驱动下，新能源车增长逻辑仍在，未来发展呈乐观态势。风险提示：宏观经济持续低迷，汽车需求下降，产销不及预期；与美国贸易争端持续升级，关税进一步提高影响成本和售价；各地政策细则发布和实施不及预期；补贴退坡、竞争加剧导致新能源车产销低于预期，盈利能力下降。

　　我们预计中央经济工作会议将于近期召开，会议将定调2020年的增长目标、宏观政策、房地产政策和改革开放举措，我们尝试对此做出前瞻思考。

　　实际GDP增速中枢继续下移。根据当前国内外的经济形势，我们预计2020年实际GDP增速目标将被定为6.0%左右。长期视角下，中国经济潜在增速仍存在下行压力；短期视角下，“房住不炒”的主基调进一步确定，地产建安投资以及地产链条相关消费、地产“财富幻觉”消退都将对经济产生较大的短期下行压力。

　　中国经济有望真正告别以往依赖地产、传统基建刺激的“老路”，实现依靠创新和消费驱动的新平衡。2018年，新经济部门对GDP增长的贡献已经达到16.1%，消费对GDP的贡献也升至76.2%。展望2020年，制造业投资有望企稳回升，地产建安投资可能下滑，基建小幅回升依然“托而不举”（尤其支撑新经济的基建增速有望大幅上升），消费对GDP的贡献保持平稳（政府将通过加大扶贫力度、增加医疗、养老等保障的方式，来提升居民消费率），中国经济有望在6.0%的增速附近企稳，短期实现告别老路、真正实现依靠创新、科技、消费驱动的新平衡，这也是应对中美对抗的方法之一。